股票投资学习记录(九)——二级市场的定价机制 在对一家公司进行深入分析之后，了解它的业务并且深入理解了公司的商业模式和护城河之后，对于它是否是一个好公司已经有一个大概的观念了。好公司还要有好的价格才值得买入。价值投资强调对于好公司要在价格远低于价值的买入，那么二级市场是如何对它进行定价？每天看到股票价格的涨涨跌跌是如何形成的呢？二级市场股票交易市场又被称为二级市场。这里的二指的是二手货的意思，因为我们买入的股票不是直接在上市公司手中购买的原始股，而是其他拥有这支股票的人转手卖给我们的二手货。而根据前面关于公司融资步骤我们可以知道：公司公开的向社会募集资金实际上是在IPO阶段。IPO阶段的定价由公司和IPO的承接商根据具体行情、公司融资目标等因素确定一个报价。之后进入到打新环节。所以从这个角度看，股权的一手交易实际是在打新环节。此时是我们直接从上市公司买入股权。我们可以形象的将二级市场理解为一个买卖股权的咸鱼平台，只不过只能买正规的上市公司股权，而无法买入体量小的小公司股权。买卖二手货的一个重要特点就是商品质量我们无法确定，买卖价格自由，没有所谓的官方指导价或者建议零售价，全部由卖家和买家进行自由报价。同时二级市场交易的钱不会流入上市公司的口袋，在打新阶段上市公司实际已经完成了融资。股票价格是如何决定的股票价格的一个重要特征是价格由少数交易者决定。比如说某个小区有1000套房，而其中990套都有业主在稳定的居住将其作为刚需住房，而只有10套挂牌出售。那么此时该小区二手房的价格主要由这10套房的成交价来决定。所以如果想操纵价格，那么可以从限制流通量和修改报价这方面入手。例如可以将所有小区待售房源集中起来一起拉高报价，或者采取假交易的手段，左手倒右手不断提交交易价格。这个时候小区房子的成交价格提高了，但是小区的居住价值却没有变化。理解了这个情况，再分析公司股价的变化就比较容易了，无非是从供需关系来分析。比如新股上市为什么会迎来一次涨幅或者说打新为什么总能赚钱。因为上市公司刚刚上市此时大量的股权都在公司自己和机构手中，只有少量股权能自由交易，流动性不足。卖家都知道新股会迎来一波上涨不愿意低价卖，而买家又非常想要买就只能不断加价。一旦机构和公司手中的股权解禁能自由买卖，那么股价将会迎来一次价值回归。对于普通散户来说，一般的建议是只买入上市超过3年，具有一定流动性的公司的股票。而我以前读价值投资相关的书籍时，作为稳健性投资者，我个人的指标是连续5年稳定分红、PE的5年历史平均值不超过20倍。所以我个人是拔高到至少上市5年以上。市场先生市场先生是格雷厄姆的一个经典比喻。市场先生是一个情绪不稳定，容易剧烈波动的人。他每天跑到你面前向你报价希望你能买入他手上的东西或者能将你手上的东西卖给他。有时候他极度乐观给这个东西一个很高的价格，有时候又极度悲观，给这个东西定一个很低的价格。我们要做的是不被市场先生影响，在他给出的价格过高时卖出在价格过低时买入。市场先生是一个很经典的比喻。那么市场先生的报价是如何形成的？或者说为什么市场容易出现暴涨暴跌呢？《乌合之众》这本书中讲，人在处于群体中时容易产生极端情绪丧失理智。股民在炒股过程中虽然物理上并没有一大群人在身边但是他们被交易软件上的波动各种弹窗消息以及自媒体、电视的疯狂轰炸联系到一起形成群体。在这个群体中人容易产生非理性行为。任何消息都会被无限放大，极端的乐观和极端的悲观很容易在这个群体中出现。从而使股票价格在他内在价值之间疯狂波动。产生波动的另一个原因是基金投资者。基金投资者本质也是在投资股票但是他们没有选股能力所以将钱交给基金，有基金经理帮他们选股进行投资。这类人也与普通个股投资者一样一旦出现风吹草动就容易进行买入卖出操作。而基金经理为了应对大额赎回必须要要贱卖手中的优质股票将钱还给投资者。所以某些时候出现千股跌停的现象。有时候二者互相影响，某个消息导致一些个股跌，从而导致基金投资者丧失信心，出现大批量赎回。而为了应对赎回基金经理不得不贱卖其中的优质股。这就导致大量毫不相关的股票出现大跌，进一步摧毁投资者信心。此时市场陷入恐慌，不管是个股投资者还是基金投资者都忙着割肉退出想要少点损失。此时对于价值投资者来说，如果他熟悉的某家公司出现大跌，此时就是进场的时机了。所以巴菲特说“别人恐惧时我贪婪”最后的总结二级市场的报价主要是供需关系决定的，与股票本身的价值无关。二级市场因为市场先生的存在大部分的时间都不能正确的做到价格和价值相匹配，可能在上市公司公布财报时短暂的出现价格正确的反应价值的时候。但是大部分时间市场先生的报价都是杂音。作为理性的投资者应该着眼于公司自身的价值，只在二级市场给出的报价合理时买入公司股权。

股票投资学习记录(八)——如何给公司估值 格雷厄姆在《聪明的投资者》这本书中提到，买股票应该买股价远低于估值的公司，需要给足安全边际。我们在考虑购买一个公司股票，通过分析发现它是一家有着优秀商业模式，深厚护城河，管理层也注重股东回报。那么下一步就是给公司进行估值，然后等待股价远低于我们的估值的时候买入。然后耐心持有，持续跟踪，等待股价价值回归，远高于估值的时候卖出。常用的估值方法常用的估值方法有绝对估值法和相对估值法。绝对估值法是采用对应的计算模型输入相应的值计算出一个准确的价格。绝对估值法的计算模型有：自由现金流折现法股利折现模型净资产分析法相对估值法是参考市场上其他同类型的公司，或者跟过去的自己相比，分析二者的区别得出一个大致的区间。相对估值法很像我们日常购物，比如买手机我们也不知道某款手机的具体价格，但是如果你一个杂牌手机的价格比苹果这种手机还贵，那肯定是贵了。自由现金流折现法自由现金流是指公司可以自由自由支配的现金流。如果以个人来类比的话，个人收入主要是工资收入，但是工资收入不能随便乱花，每个需要有一些固定支出，例如：水电费、房租、宽带、话费、交通费、伙食费等等，剩余的钱才是可以随便花的。一个企业也是同样的，赚的钱不能随便花，扣除经营企业必要投入后的钱才是可以自由支配的现金。自由现金流的计算可以简单的使用 自由现金流 = 经营活动产生的现金流净额 - 资本支出资本支出可以简单的采用现金流量表中：购买固定资产、厂房、设备等长期资产的现金流出这一项。接下来再来描述折现的概率。折现基于这样一个事实:货币具有时间成本，今天的100元购买力与10年后的100元不一样。折现的作用就是用来计算未来的100元等于现在的多少元。假设按照固定理财的3%收益进行计算，那么今天的97.08元就相当于明年的100元。我们可以将公司抽象成一台印钞机，每年印钞机会印出一定金额的现金，现在让你买断未来10年的使用权，那么这十年能产生的现金流折现到今天的总和就是它的价格。此时可以使用这样一个公式来计算：$$ \sum_{n=0}^{10}\frac{FCF}{({1+r})^{n}} $$我们可以简化为$$ FCF \frac{1-\frac{1}{({1+r})^{n}}}{r} $$从上述公式可以看到，在该模型中影响估值的主要有折现率和参与折现的年份。回到这个印钞机的例子，假设10年时间，折现率为3%，那么它的估值为 853.02元。对于企业来说，企业每年的自由现金流不是一成不变的，一般在实际估值中使用戈登公式：$$ V = \sum_{t=1}^{n} \frac {FCF_0 (1+g_1)^t}{(1+r)^t} + \frac {FCF_n (1+g_2)}{(r-g_2)(1+r)^n} $$FCF0：表示当前时点刚刚实现的自由现金流g1: 高速增长阶段的增长率g2: n 年之后进入永续低增长，需要满足g2 < r 公式才能成立r: 表示折现率n: 表示高速增长的年份戈登公式使用的前提是未来能永续维持低增长，并且增长率要小于我们给出的折现率，相当于要假定企业永远存在并且永远低速增长。虽然我们知道企业不可能永远存在，也不可能永远增长，但是一般来讲保证后续低速阶段给出的增长率小于折现率，企业后续能低速增长30到40年，这个结果已经很接近了。另外估值永远只能得到一个大概的区间，无法得到精确值，估值的艺术在于确定折现率、两个阶段如何划分以及如何确定两个阶段的增长率。这些数据的设定基于我们对企业、行业的理解程度。现在我们来实际计算两个例子：对于长江电力来说，它的主要业绩来源于发电站，而现在它提升业绩的方式主要也是后面收购新的水电站。我个人认为现在的长江电力对水电站的发电量已经开发到了极致，所以假定它未来自由现金流0增长。但是水电站的经营时间较长，假定是100年。我们可以从财报中查到自由现金流约为405亿元，另外我采用5%的折现率，带入公式计算,最终的结果大概为：8038.4亿元而长江电力的总股数为244.7亿股，所以得到最终股价约为 32.82元。按照安全边际，可以在此基础上打7到8折，也就是股价为22.92 或者 26.25 元时拥有安全边际如果我们按前10年3%的增长，后10年到100年的区间0增长，带入公式计算,我们得到它的价值大概为 7835.5亿元。除以总股数得到最终股价为 32.07我们发现采用不同的估值计算方式，得出的每股内在价值差距不大，因为它是这种没什么增长潜力的公司。我们的增长率取的比较低。股利折线模型它是自由现金流折现法的简化模型，它适用于红利型公司。红利型公司的确定型都比较强。它们业务稳定，也不需要大笔的资本开支，赚的钱很大一部分可以用来分红，未来也不太可能有高增长。对于这种类型的公司，我们可以使用它的分红来计算对应的内在价值。因为对于红利股，就像一个典型的印钞机，分发的红利就是印钞机印出的钱。所以我们取每年分红作为印出来的钱，但是每年分红会缓慢增长的，假设增长率为g、贴现率为r，那么可以有这样的公式$$ V = \frac {D_1}{r-g} $$按照这个公式我们来计算长江电力：长江电力26的分红已经结束了，每股分红1元，带入公式计算每股价值为33元。净资产估值法这个方式主要适用于一些小生意，因为大型上市公司的价值是无法使用净资产来衡量的。对于重资产企业可以采用这个标准。我们可以使用市净率这个指标，查看公司当前市净率处于历史的哪个区间来间接的判断它的估值相对估值法相对估值法比较简单，没有公式，我们只比较于它类似的公司价值大概是多少。我们可以对比同样公司的市盈率、市净率、总营收、净利润、ROE等指标来综合判断。使用类比估值法需要保证用来作为参考的公司不能太高估，如果参考的公司当前处于高估状态，那么最终我们对比得出的估值可能也是偏高的。除了于公司相比，还可以于整个行业相比。如果公司各项参考指标都优于行业平均水平但是市盈率、市净率等指标都小于行业的平均水平，那么当前公司可能处于低估状态。总结在进行公司估值时，我们可以使用上述方式进行交叉验证，防止在估值时某些指标取错造成估值不准确的问题。

读《如何快速了解一个行业》 俗话说“男怕入错行，女怕嫁错郎”，在投资中最理想的应该投资上升行业中最赚钱的公司。而如果我们投资一个摇摇欲坠的行业，不管它的企业过去如何辉煌，有多大的背景，它未来的前景都不会太好。甚至当前可能看起来股价便宜但是随后业绩一落千丈陷入低估值陷阱。面对一个陌生的行业我们应该如何分析它呢？本书给出了答案。书中的内容主要分为3大部分，首先介绍分析的基本框架，其次根据框架分析具体的行业，最后给我们总结出了一套具体的方法论。第二部分的示例我个人觉得不太重要，1000个人中有1000个哈姆雷特，面对相同的数据每个人可能站在自己角度得出的分析结论都不一样。具体行业的分析，我觉得需要读者自己进行体会，在日后我们可以根据书中内容自己分析自己感兴趣的行业，所以我就只列出前后两个部分的内容框架篇定义行业的范围书中给出了两个定义方式：作为国家标准的《国民经济行业分类》​、中国证监会制定的《上市公司行业分类指引》​，以及市场常用的《申万行业分类标准》等国家标准是按照常规的第一产业、第二产业、第三产业的划分方式。其中第一产业主要是：农、林、牧、渔。第二产业是：工业、采矿业、制造业、电力、燃气、热力、水生产和供应业、建筑业；其他的都属于第三产业；市场常用的《申万行业分类标准》是由申万宏源研究[插图]颁布的分类标准。它把行业按照颗粒度大小分成了三级，级数越高覆盖面越窄。除了申万宏源研究以外，中信证券、东方财富证券等金融机构也都制定了自己的分类标准，我们也可以参考。我个人认为我们按照券商给出来的行业分类就八九不离十了行业的不同发展阶段书中将行业划分为4个主要阶段：导入期、成长期、成熟期和衰退期。之所以会有这种跟人类成长类似的生命周期，主要是因为客户群体的变化。按照 E. M.罗杰斯（E. M. Rogers）的创新扩散理论，大众对于新事物的接受度是不一样的，按照接受创新的先后可以划分出5种不同类型的用户，分别是创新者、早期采用者、早期大众、后期大众以及落后者。创新者：一般出现了新事物都大胆尝试早期采用者：他们往往是关键意见领袖，在圈子里有一定的影响力，他们会用自己的影响力带动潜在的消费者，例如现在的一些数码类的体验博主会在视频中介绍某些产品的使用体验，吸引新的消费者进入早期大众：经过深思熟虑才接受新概念或者新产品，但是对新事物持开放态度。后期大众：一般是顾虑比较多的人。他们出于社会压力或经济压力，接受新事物的时间点比较靠后。他们不愿意承担试错成本，一直等到身边的很多朋友体验过并觉得这些体验能打消他们之前的顾虑才会考虑购入。落后者：顾名思义，这类人要么是信息比较闭塞，要么是对新事物比较排斥，只有被逼的没办法了才会成为对应的消费者，例如诺基亚手机停产了买不到了才考虑换智能机的一批人根据这些消费者的划分，我们可以分推导出这样的行业发展轨迹：导入期：产品还没有成熟的市场，甚至商业模式都没有走通。这个时候有一些创新者发现了产品，并且开始尝试。这个阶段开始有了新的概念、新的产品、新的服务。当然也有不少骗子公司打着代表未来的旗号，给投资人给用户许诺光明的前景行骗。成长期：此时商业模式已经清晰，产品相对来说比较成熟，在创新者中有一批稳定的用户，同时也吸引了早期采用者的体验，随着产品的不断迭代，优质产品不断“破圈”，而早期采用者的影响力也吸引了一批早期大众。此时行业进入成长期，只要产品做的像样就能有用户。这个时候会有大量的公司开始模仿进入行业并试图抢占市场。因为行业处于上升期不断吸引潜在用户，所以此时进入的公司也大多活得不错，有很高的利润和毛利成熟期：在后期大众也入场之后，行业基本进入稳定期。此时该入场的用户基本都入场了，用户群体很难再扩大了。此时行业开始进入内卷，优秀的龙头公司开始打价格战或者提升服务品质，逐渐淘汰一些相对没那么优秀的公司。最终发展成几家头部公司垄断行业的格局衰退期：此时不光没有新增用户，甚至用户找到了其他替代品，或者更先进的工具产品取代了现有的产品模式。用户开始流失，但是其他行业的挤占并不是一蹴而就的，是一个缓慢的过程，在这个过程中所有企业的日子都不好过，只能节衣缩食，进一步降低成本，苟延残喘。就像数码相机对胶卷相机的冲击，虽然胶卷不是在一瞬间消失的，但是慢慢的也掀不起什么浪花。一般来讲，处于导入期的行业正处在验证商业模式和吸引首批用户。这种企业一般没有上市，他们获得投资也都是通过天使轮的融资，普通的投资者很难接触到这类企业，而且即使接触到了因为这类行业往往失败概率高于成功概率，即使投资了也可能损失惨重。如何区分行业处于哪个区间呢？一个比较好的解决方案，是用渗透率作为划分产业生命周期不同阶段的依据。渗透率描述的是行业已经触达了多大比例的潜在用户，用公式表示就是渗透率=存量用户÷潜在客户群。一般来说，一旦行业的渗透率达到15%～20%，行业就会进入快速提升的阶段，此时对应的是行业的成长期。但是渗透率提升至35%～40%以后，行业发展的脚步往往就开始放慢了，此时对应的是行业的成熟期普通投资者能接触到的上市公司一般所处的行业都是处于成长期、成熟期和衰退期。书中作者认为，对于成长期的行业来说此时竞争格局尚未明细，但是可以明确知道该行业还没有兑换所有潜力，普通投资者可以选择投资对应的行业指数。而成熟期的行业，行业中一些低效企业已经逐渐清退，此时我们可以在市场错杀时投资该行业的龙头企业。至于衰退期行业，不要碰。处于不同区间的行业分析的重点也不一样。对于导入期的行业，我们最担心的是行业会走到创业失败的境地。因此，商业模式能够成立是最重要的。首先，判断需求是否真实存在；其次，判定盈利是否具有可持续性、商业模式能否大规模复制。如果商业模式不可行，背后只是个伪需求，那么也没什么投资的必要了。对于处于成长期的行业来说，市场规模更值得关注。针对处在成熟期的行业，我们需要重点评估行业的护城河是不是足够宽、是不是具备足够的防守性。至于已经进入衰退期的行业，我们应当把研究重心转移到替代品上，没必要在一棵树上吊死对于可行性的研究主要判断商业模式是否可行。以及背后的需求是否是真实存在的。我们实际上并不太关心商业模式具体的定义，我们需要的是一个如何进行商业模式分析的实操框架。对于商业模式的分析，作者给出了当前比较流行的商业模式画布，填充整个画布需要回答这么几个问题在价值主张方面：价值主张：回答企业提满足了用户什么需求，解决了用户什么问题客户细分：企业主要为哪一种或者哪几种客户提供服务客户关系：企业如何在每个细分市场建立并维护客户关系在运营模式方面：运营模式：企业是如何运营并维持商业模式核心资源：提供交付所必要的重要资产是什么在界面模式方面：渠道通路：如何通过沟通、分销和销售渠道向客户提供价值重要合作：有哪些业务外包，哪些资源需要从外部企业获得在盈利模式方面面：成本结构：商业模式所有环节中的成本构成收入来源：收入来源产生于成功为客户提供了价值主张如何判断需求是否合理？乔布斯说了很经典的一句话“在汽车发明之前，人们的需求是一辆舒服的马车”。这句话点出了我们实际上无法准确的预判用户的需求。但是我们根据一些原则可以判断当前的需求是否靠谱。人们的需求主要是衣、食、住、行、用。而“用”这个需求又衍生出更高级的需求，例如：获取、了解信息、学习的需求。衣的方面，最简单的就是人要穿衣服，发展出服装行业。衣服要洗要晒，发展出洗涤剂、洗衣机等电器需求食的方面，先从吃饭说起产生了食材生产的农、渔牧业，以及食品加工，餐饮业，甚至为了方便吃饭发展出了外卖行业住方面，提供房屋建材的林业，建材行业。以及后面的房地产、装修、酒店出行方面，现在的交通运输行业，汽车行业从古至今获取信息的方式不断发展进化，从最早的口口相传、到发明文字、到竹简、纸张、印刷业。再到如今更高级的广播、电视、流媒体行业所以针对新的需求，我们可以从这几个方面分析，它是否在衣食住行用方面提升了效率。例如电视行业提升了我们获取信息的效率。外卖行业提升了吃饭的效率。而在共享经济开始发展，万物皆可共享时就有不少共享经济倒台，归根结底因为它们本质上就是伪需求。例如共享篮球，篮球本身不贵，对于爱打篮球的人来说家中常备一个篮球并不是什么稀奇的事。而且一个篮球可以服务一群打篮球的人，所以共享篮球自然做不起来。需求存在我们还需判断需求能否卖出去，这方面可以参考欧美成熟市场，需求的蔓延一般从发达地区蔓延到欠发达地区。例如早期的支付宝模仿PayPal、微博对标现在的x、滴滴对标uber等等。需求能够卖出去我们还需要判断利润如何，利润可以从频次和弹性两个维度进行分析。一般来讲高频次和低弹性更容易因为规模和标准化形成规模效应能够降低生产成本，从而推高利润。而高频次和低弹性可以形成差异化需求，能够提供高度差异化的企业可以有较高的毛利率获得高利润。在行业导入期，商业模式还没有成型、需求还不确定，此时正处在试错环节。作为普通的投资者我们接触到的一般是二级市场上上市公司的股票，这种公司商业模式已经跑通了，我们只要查阅一些资料就能知道它的商业模式。我觉得如果查阅了大量资料也无法清楚的填写上述几个问题就证明我们实际上并不理解它的商业模式，此时遵循不懂不碰的原则就好了规模分析在成长期，我们更看中市场规模。我们可以通过一些数据来判断市场规模。主要有可获得市场、可服务市场和潜在市场。潜在市场：潜在的需求是多少，行业一共可以吸纳多少消费者可服务市场：当前已经存在多少消费者可获得市场：在可服务市场中，你又能获得多少消费者它们的关系是容纳关系，其中潜在市场包含可服务市场，可服务市场包含可获得市场。如果用做蛋糕比喻，潜在市场表示未来能将蛋糕做多大，可服务市场表示当前做出来的蛋糕有多大，可获得市场表示你能从当前蛋糕中拿走多大一块。在行业处于导入期时要关注潜在市场、处于成长期时要关注潜在市场和客服务市场、处于稳定期时一般兑现了潜在市场的全部潜力，这个时候需要关注可服务市场和可获得市场对于这些市场的数据我们可以参考一些券商给出的行业研究报告，但是需要注意它测算的方式方法是否准确。可以有这些测算的依据：需求导向：从需求角度出发来考量潜在市场有多大。市场规模=目标客户数 渗透率 客均订单量 * 客单价供给导向：从供给角度分析，一般用于测算可服务市场。供需匹配：将供给和需求结合起来，这种方法有一个大前提，供给和需求之前存在一个稳定的比例关系。这种一般适用于成熟期的行业护城河对于成熟期的行业，等待他的就三种宿命：被替代品革命，从此进入衰退期找到了第二增长曲线，相当于从导入期再来一遍成功阻挡替代品侵入，防守成功。但是行业的相关市场已经很难进一步开阔，会随着经济周期起伏变成周期性行业要避免进入衰退期，必须拥有自己的护城河。我们分析行业的护城河可以从以下几个方面入手：分析是否构成资源的垄断分析是否构成通过生产关系的独占。形成网络效应护城河我认为这就是马克思所说的生产资源和生产关系。形成资源垄断需要独占生产要素。目前我国把生产要素分为：劳动力、土地、资本、技术和数据劳动力指的是人，但是人很难长时间形成垄断。因为劳动力市场是自由的，人可以自由选择从事的行业，选择为不同行业的不同公司工作。而且现代企业和生产关系正在淡化个人对产品的影响力。例如各个工厂的流水线，预制菜对厨师的影响。不过凡是都有例外，有些行业最重要的卖点就是人。典型的像娱乐圈，明星这种劳动力就是极度稀缺的。但是明星也是人也会选择对自己未来最有利的条件。所以这种护城河并不宽泛，娱乐圈很多艺人红了之后选择自己成立公司为自己服务。还有一类是各行业的顶级人材，它们的存在可能改变整个行业的竞争格局。对于这种人才，企业一般给予丰厚的报酬，并且给予公司股份或者期权将个人发展与公司捆绑。不管是哪种人才，对于护城河的角度都是不可靠的。土地其实不仅仅指一块地皮，还包括其附带的资源禀赋和拥有的位置优势。就资源禀赋而言，采矿业就是非常典型的例子，其中，矿产资源是绝大部分行业的上游原材料，其带来的优势不言而喻。此外，自然资源并不局限于矿产等传统能源，气候资源也是土地这一生产要素所拥有的资源禀赋之一。一个典型的例子是茅台。除了资源禀赋，另一个由土地构建护城河的方式就是土地本身的位置优势。典型的例子就是房地产，地段好的房子价格也贵。而位于核心地段的高速、机场、高铁、码头港口等护城河就相对牢固。另外好地段的商铺、商场也算拥有土地优势另外如果行业的上下游产业都在一个园区那么可以节省很多运输成本和触达下游客户的交付成本。对于房地产、金融、汽车等重资产行业，以及获客成本和教育成本很高的部分互联网行业，资金门槛很高，只有拥有雄厚资本的企业才能笑到最后。早期开拓业务，行业进入稳定期之后开展各种价格战消灭潜在对手都需要大量的资本。并且资本雄厚的行业后期融资会更加容易，就像有句话说的“凡是有的，要给他更多；没有的连最后一些也要夺去”。而技术在广义上，技术不仅包含专利，还包括版权、秘方等多种形式。专利对于科技行业和医药行业，就像版权对于内容行业、秘方对于中医行业，是不容忽视的护城河。要注意的是，高技术可能只意味着生产难度变大，但不一定代表相关产品更被人所需要、更受市场欢迎。毕竟，消费者想要的往往只是一个带孔的墙，而不是一个电钻。如果市场上出现了另一条技术路线，比如数码相机对胶卷相机的取代，智能手机对原始诺基亚手机的取代。不过，在技术更新换代周期比较短的行业，专利所构建的护城河并非永远那么可靠。相比之下，版权的“保质期”显得更为长久，护城河也更为牢固。例如迪士尼的米老师、任天堂的三大IP：红帽子、绿帽子、黄耗子。但是虽然版权在知识产权角度来讲保质期长久，在消费者眼力可不一定。这么多年我们见识了一个又一个红极一时但又迅速湮灭的IP。所谓的秘方虽然没有专利保护和版权保护但是也是一种行业的壁垒，这种一般是行业发展过程中逐渐积累的经验、和技术诀窍。例如高科技行业的技术壁垒，虽然电子科技技术都是公开的，但是在生产方面，有些企业造出来的效果就是比别的好。数据方面比较抽象但是现在社会我们越来越看到数据的重要性。在AI时代机器学习主要依靠海量的数据对AI进行训练。数据的多少直接决定了AI产品的质量。也有一些行业直接对用户提供数据查询的服务，例如企查查这类查询企业的、懂车帝提供关于汽车的服务、各类房地产相关APP提供房产相关数据、StackOverflow 提供程序员技术相关的数据由劳动力、土地、资本、技术和数据构成了生产资源的垄断。企业生产经营一般会跟：政府、同行、供应商、最终消费者产生关系。生产关系也主要是这4个方面的关系政府关系方面：经营前需要取得合法的经营权，有时候这个经营牌照就是护城河，例如金融牌照，电力、能源、燃气等行业的特许经营权；还有政府政策支持的行业也算一种行业护城河，但是对于同一行业中的企业来说不一定算护城河。同样的，有些行业当前处于稳定期，龙头企业目前活得也比较滋润但是从政策上政府是限制或者打压的，这类行业会慢慢被其他行业所替代。与同行的关系：同行如果足够团结，也可以形成合力，让行业的护城河变得更宽；例如医药行业医生的行医许可在某些程度上提升了医生这一行的准入门槛。计算机行业有一些公开的标准，例如C/C++、Java 等语言标准，PDF、OFFICE标准。还有当前新能源汽车所谓的智驾标准从某种程度上是由一些大厂牵头为了实现自己的垄断将自己的技术形成标准提高准入门槛。与供应商的关系：与拥有稀缺资源的供应商签订独家供货协议可以达到间接控制这种稀缺资源的效果。例如当前我们经常看到某些AI厂商与英伟达签署单独的供应协议。游戏行业某些工作室只上PS、Xbox或者switch平台等等。这些措施可以凭借安全的供应链快速推出优质产品占领市场除了保持供应链安全，企业与供应商的议价能力同样重要。在这方面拼的主要就是规模了。企业强大的规模对供应商就有极强的议价能力。典型的例子就是沃尔玛。对于主打低价的品类来说，规模这个护城河让“外部进攻者”难以跨越。规模效应也是供应商答应签排他协议的理由之一。与客户的关系同样重要。消费者在购买某一产品或者服务时经历的思想路程一般是：决策→购买→使用。每一个环节都是企业维护客户关系的发力点决策方面可以打造品牌认知度，让客户形成思维惯性。消费者一旦建立起对品牌的基础认知，他们只需认准品牌就能买到对应质量的商品，而不用再花心思判断产品质量，这可以大大节省时间和精力。例如买手机、买车、买各种商品只认某一个品牌。从购买方面，可以打通销售渠道，让客户可以到处见到你的产品。例如可口可乐、康师傅、统一等企业的泡面茶饮料。在使用方面，可以提高转换成本。用户的转换成本包括：社交关系，例如手机号、社交平台。用户习惯：例如操作系统、手机学习成本：例如各种生产力工具，像Office、WPS、Visual Studio Code、JetBrains 的代码编辑器历史数据：例如云服务、笔记软件会员体系：例如高端会员制商店、信用卡、酒店、航空公司等长期合同：针对企业的Saas服务、电煤供应等一般来说，资产专用化程度越高、培训需求越大、转换适应时间越长、转换行为对用户的影响越大，用户的转换成本就越高。而用户的转换成本也不是一成不变的，只要新产品解决了这些转换成本，又提供了新的便利，那么用户很容易就转换过来了。例如有些网盘提供了其他网盘的数据导入，有些音乐软件提供的歌单导入。一些编辑器提供的快捷键、用户界面的自定义使得用户很容易从一款软件转化到另一款。竞争格局在一个行业蛋糕无法做大的基础上，我们寻找行业中的龙头公司进行投资，龙头公司的特征是拥有优秀的商业模式、极强的护城河。这两点可以套前面的模板来分析，而这部分是从供给侧来分析，看行业的自身因素和竞争格局是如何决定公司是否赚钱的。整个行业的格局可以分为横向格局和纵向格局。横向格局是研究同行之前怎么分蛋糕，而纵向格局是分析上下游是怎么分蛋糕的。只有整个行业的竞争格局比较理想时，也就是横向竞争没有那么激烈、纵向关系中企业拥有一定的议价权时，整个行业中的企业才能比较好地赚钱。对于公司来说，横向格局可以通过市占率来看企业在市场中的地位。对于行业来说更重要的是分析行业的竞争集中度。行业集中度是指一个行业中市场份额排在前n名的企业的市占率之和，写作“CRn”​。例如CR3是用市占率排在前3名的企业的总体销售额除以整个行业的销售额，也就是市占率排在前3名的企业的市占率加总。CRn中的n到底取几并没有硬性规定，常见的有CR3、CR4、CR5和CR8。一般采用CR8来分析行业的集中度：分散竞争型：0%＜CR8＜20%低集中竞争型：20%≤CR8＜40%低集中寡占型：40%≤CR8＜70%极高寡占型：70%≤CR8≤100%从理论上说，随着行业集中度的提高，龙头企业的议价权随之增强，相应地，行业整体的盈利能力也会提升。对照着行业的四个生命周期，在行业进入导入期时市场刚刚兴起，只有少数公司，少数消费者体验产品。随着早期大众的入场行业进入成长期，此时竞争呈现分散类型，一方面是市场激增但是能提供服务的企业有限导致行业利润快速增长，但是利润的增长又会吸引新的入场玩家，此时可能进入低集中竞争。而随着行业进一步的发展，规模逐渐稳定，而入行的公司太多导致产能过剩，此时会清理出一批低效率的公司，慢慢进入低集中寡占型。最后行业逐渐稳定，龙头公司开始打价格战，行业内卷，有些成本过高的企业扛不住最终出局。行业进入极高寡占型。纵向格局的分析，我们要分析整个供应链。一个经典的模型是：原料商提供原材料，代工厂负责生产，品牌商负责营销，然后依靠经销商卖出去。在这个过程中，终端渠道往往分走终端收入的大头。产业链内部各环节之间的利润分配机制主要取决于各环节的议价意愿和议价能力。一般来说，在行业成长期增速很快，大家都有机会获得回报，​“都有肉吃”​。此时产业链的各个环节都愿意让出一部分利润增大产量，获取更高的利润总量。不过，一旦行业增速下降、市场饱和、进入成熟期，此时蛋糕就无法做大了，各方便开始互相博弈。此时议价意愿就比较低了，代工厂因为订单减少可能会增加订单的报价，品牌商可能会向供应商压价。对于议价能力，议价能力的关键在于评估对手方有没有得选。这主要看的还是各个环节的行业集中度以及供需情况。行业龙头一般有极强的议价能力。判断龙头可以采用下面几个指标：毛利率占用上下游资金的能力，对应在财报上就是应付账款和合同负债估值我们投资的收益主要来源于股价的变化，和公司自身对投资者的回报(分红和回购注销)。而公司有底气进行回报的前提是公司基本面良好，能赚钱。而分析公司的基本面可以通过上述方式进行，而价格的变化又来源于估值变化和盈利增长。常见的估值指标有：市盈率、市净率、市销率、企业价值倍数外部因素的影响对于基本面的分析，除了自身的发展规律之外，外部因素也会对行业发展产生影响。外部因素主要是文化、政治、经济和技术政治层面主要关注当前是对行业态度。持鼓励态度的一般有：口头鼓励、补贴减税、直接投资、强制使用。持打压态度的一般有：限制准入、限制供给、限制价格、限制受众。除了国内政策，国际政策特别是美国的政策对行业也是有很大的影响。美国政策的影响主要是货币政策和外交政策。货币政策主要考虑当前是加息或者降息政策，加息政策会导致居民更愿意存钱，那么用于投资的钱就少了，行业的估值就会降低。同理降息会推高估值。外交政策主要是进出口政策，例如加减关税，禁售等等。经济发展周期对行业也有影响：经济发展本身是有周期的，从盈利和经济周期关联度的强弱看，金融>周期>消费>成长。另外经济发展水平对行业也有影响，例如有些行业只会产生于经济发达地区，例如旅游业、教育业、文化体育娱乐行业。货币的供需状况会影响货币的价格，进而对各行各业的基本面和估值造成影响。货币的价格主要有购买力、利率和汇率。货币购买力的下降体现为物价的上涨，在经济学里这被称为“通货膨胀”​，简称“通胀”​。经济学中一般认为温和的通胀有利于经济的发展，而相反通缩会导致经济的衰退。当经济过热时，央行会采取加息的策略。此时存款会更具有吸引力，投资市场的钱流回到银行，并且因为存在更具性价比，所以消费者会倾向于存钱而减少消费。相反经济萎靡时，央行采取降息策略，银行的钱会流出，这些钱一部分会进行投资推高估值，另一方面进行消费，提升企业的收入，刺激经济汇率的影响主要是人民币对美元的汇率，人名币兑美元的汇率贬值意味着每一单位美元可以换到更多的人民币，这会刺激出口、抑制进口。文化会重塑我们的消费观和消费市场。首先文化会影响我们的人口结构，随着教育程度、社会保障方面的提高，生育已经不再是体现自己价值的手段、维护晚年生活的保证。生育观的转变会影响人口结构，人口结构会改变整个社会的消费场景。随着不婚不育的人口逐渐增多，单人经济崛起而婚庆、母婴、教育等行业开始衰退。未来老龄化的进一步加剧，医药科技行业可能会崛起。又比如公众对于健康的重视程度催生出饮料市场的无糖饮料、保健健身行业、以及医药行业。技术对行业也有推动效应。技术一方面会带来新的需求，产生新的应用。一般来讲技术的发展都是先构建底层舞台，然后由具体应用在舞台上唱戏。例如互联网行业的底层是网络协议的发展，而网络的发展得益于操作系统、硬件的发展。另一个层面，技术发展会带来降本增效的作用。让新品类逐渐替代旧品类。例如当前新能源汽车正在慢慢取代燃油车。技术方面我们要考虑技术成熟度，新出来的技术不一定能带来商业的增长，获得巨大利益的不一定是第一个吃螃蟹的人。技术行业有一句老话“领先一步是先进、领先两步是先驱、领先三步是先烈”。景气度我们通过景气度预测行业未来业绩。景气度就是指宏观经济或某一行业的繁荣程度。一个行业的景气度高，意味着该行业的营收和利润增速快；反过来，一个行业的景气度低，则意味着行业的营收和利润增速慢跟踪景气度可以通过横向和纵向两个方面来把握。通过行业关键指标把握景气度：上游主要看价格和库存；中游制造业主要看产销量；在大消费中，必选消费主要看通胀，可选消费主要看房地产业；电力及公用事业、交通运输、金融等服务业主要看宏观经济；而TMT等新兴行业主要看自身的产业周期。这些方面我们可以看一些券商的研究报告或者国家行业部分给出的行业数据方法论研究的方法论上，我觉得书中关于研究方法论的讲述于前面对行业的分析框架的论述相比并不是特别出色，所以这里我不打算像之前那样详细记述。但是书中提到一本书《金字塔原理》，我觉得可以加入我个人的书单日后仔细阅读一下可能再回过头来看这部分又有不同的感受。另外我在阅读其他网友的关于本书的评价中，提到《麦肯锡结构化分析思维》，这本书。评价也还不错，也加入书单

股票投资学习记录(七)——公司战略分析 本来这一篇应该承接上一篇写财务报表的笔记，但是我写过一些教人如何读财报的书籍，我觉得那些读书笔记已经可以作为财报方面的笔记，所以本篇直接绕过关于财报科目的笔记，进入下一轮知识的学习，也就是公司战略的分析## 什么是公司战略我们在维基百科和一些百科中查到公司战略的官方定义是：确定企业的基本长期目标，选择行动途径和为实现这些目标将进行资源分配的活动。用通俗一点的话来说，公司战略主要回答3个问题：公司的目标和愿景是什么，公司在行业中的竞争优势是什么，以及基于公司的目标和愿景，执行路径和行动计划是什么公司的目标和愿景我们一般在公司的官网上就能看到，例如阿里巴巴的马云当初给阿里定下的愿景是“让中国没有难做的生意”。依托电商平台搭建、物流体系布局、数字化基础设施投入，真正实现了赋能中小商家、助力乡村农产品上行，是战略目标落地的经典案例。分析公司战略的作用作为股票投资者，对于公司战略的分析是我们找准优秀公司，获得超额利润的必要条件。有一句话是“做好人、买好股、得好报”。公司战略分析可以帮我们站在更高的维度审视公司经营方向是否准确。公司战略决定了公司的方向和天花板战略不是空洞的口号，而是企业最落地的经营决策，直接敲定企业的主营赛道、竞争模式、资源倾斜方向。企业是聚焦主业还是多元扩张、是技术领先还是成本领先、是深耕细分市场还是全面布局，所有选择都会直接锁定企业的竞争圈层与成长上限。呷哺呷哺早期凭借“平价单人小火锅、高频刚需、高性价比”的精准战略，差异化避开传统正餐火锅赛道，快速抢占大众消费市场，实现规模化扩张与盈利增长。后期管理层为追求更高毛利，战略定位大幅偏移：持续提高客单价、大力推出高端火锅品牌凑凑、发力高端餐饮赛道。这一战略调整直接导致品牌定位混乱：原有平价核心用户流失，而高端火锅赛道竞争激烈、消费者认知固化，无法抢占高端市场，最终陷入“两头不讨好”的困境，业绩大幅下滑、门店大规模闭店，充分印证了战略跑偏直接击穿企业原有基本盘、锁定发展颓势。公司战略是未来盈利能力的蓝图财报体现的是过去公司赚了多少钱。而战略决定了公司未来能赚多少钱。投资中一个很重要的概念是护城河，大多数企业的护城河是在激烈的市场竞争中产生的。而竞争中能否正确的构建和长期执行自己的战略是形成护城河的关键。乔布斯为苹果定下核心战略：聚焦核心智能硬件、以用户体验为核心、拒绝无意义的业务扩张。基于这一战略，苹果始终坚持软硬件一体化闭环模式，重视产品设计、系统优化、用户生态搭建，打造出差异化的产品竞争力。为坚守核心战略，苹果主动砍掉与核心生态不符的业务：放弃iPod、终止造车项目。并非没有技术能力，而是造车业务无法匹配苹果“极致用户体验、高壁垒、高溢价”的核心定位，会分散核心资源。长期聚焦的战略，让苹果积累了海量忠实用户，搭建起App Store、iTunes等平台化盈利体系，形成难以复制的生态护城河，支撑其长期高毛利率、高现金流的盈利状态。而微软与苹果的战略正好相反，苹果推行软硬件一体。而微软则主要推行软件，聚焦系统、办公、云服务等标准化软件产品。通过公司战略执行，判断公司的管理水平巴菲特本身多次说过，他主要投资的是“公司、好管理、好价格”。可以通过公司管理对于战略执行来判断公司管理层的水平。战略的制定体现了管理层的高瞻远瞩和水平，但是执行也能体现管理层的水平。我们可以在年报中观察他们是否兑现在了之前的业绩承诺或者管理方向有没有跑偏。例如东方雨虹是做建筑防水材料的龙头公司。它早期的战略是：大力发展零售渠道，以降低对大型工程的依赖；多元化和全球化的战略；人力方面搞合伙人制度，给合伙人和供应商股权激励以便达成销售业绩。在房地产最后的景气点，公司为了做大业绩，大量给供应商赊账，虽然做大了业绩但是背离了当初高质量发展目标，累计了大量的应收账款，为未来埋下了巨大的风险。这就给我们提醒了，如果公司的战略规划和财务数据不匹配，说明要么是财务造假要么是公司战略执行出了问题。这种公司我们应该远离。通过战略分析提前识别潜在风险和机会好的战略配合好的执行是未来盈利的保证，而混乱或者错误的战略可能造成企业未来经营的不利，这类公司现在看起来虽然便宜但是可能未来会陷入低估值陷阱。例如前面的呷哺呷哺明明应该合适在低端赛道多多发展用户就能赚钱，但是它去卷高端赛道被刺了原来的用户，而高端赛道人们也就认那么几家，结果就是两边不讨好。另外一个例子就是格力电器，这家公司早些年靠着硬核的空调和一句“好空调，格力造”、“掌握核心科技”的广告词深入人心。平心而论格力空调的质量确实不错。早期它的销售额和分红都比较好，属于价值投资的典型案例。但是随着房地产的遇冷，空调行业的竞争越来越激烈，格力的业绩受到了很大的影响。格力早期虽然提出了多元化的战略，例如格力做过手机、也想做新能源汽车，但是这些目前看都遥遥无期。所以格力目前看是没有成长性，并且随着其他品牌的竞争它未来的日子可能会更加难过。公司战略分析，给我们提供决策锚点虽然多元化对于有些公司来说是好事，但是也不是所有的公司都应该搞多元化。例如茅台，一般的产品例如手机或者电脑可能会给消费者不同的配置提供不同价位的产品。但是对于奢侈品来说，搞低端化就是在自杀，茅台作为白酒类的奢侈品就深谙这种道理，这么多年了一直是飞天茅台和王子酒。不乱搞跨界，也不盲目降价。只要茅台能一直维持这个奢侈品属性，保持现有战略，短期内的下跌反而是投资的机会，虽然整个白酒行业受实体经济低迷的影响，业绩也都一落千丈，但是随着未来实体经济的回暖，它未来的业绩可能也会增长。如何了解公司的战略对于普通没有人脉的投资者来说，公司的战略会纰漏在这么几个未知：年报中的董事长致辞、经营情况的讨论和分析、公司未来发展的展望一些临时公告、重大事项公告和业务说明会如何分析公司战略单纯看懂战略文字没有投资价值，核心是落地分析、验证真伪、预判价值。以下为普通投资者可直接套用的五步分析框架，简单、高效，可复刻一. 定赛道，看战略是否贴合行业趋势企业战略不能脱离行业大环境，逆势战略大概率长期失效。核心通过PEST基础判断，快速校验战略合理性：政策：是否符合行业监管、产业扶持政策？是否存在政策受限风险？经济：是否匹配消费升级/降级、行业增量/存量趋势？社会：是否贴合用户需求变化、消费习惯迭代？技术：是否适配行业技术迭代节奏，是否存在被技术颠覆的风险？例如，家具家电行业主要依靠房地产行业的发展。如果某个家电、家具、装修行业向上面的东方雨虹一样继续重仓工程渠道、盲目扩产，就是逆势战略，长期必然承压。这些行业合适的战略应该是聚焦存量翻新需求、建立或者扩展零售渠道才更符合产业规律二. 拆定位，明确企业战略类型将企业战略落地为具体类型，快速判断优劣，核心有四类：聚焦主业战略：深耕单一核心赛道，打磨产品与壁垒，适合龙头、细分龙头（茅台、海天），优势是壁垒稳固、现金流稳定，风险最低。差异化竞争战略：避开同质化内卷，走小众、高端、性价比差异化路线（早期呷哺呷哺），适合中小成长企业。成本领先战略：依托规模化、供应链优势降本，走平价放量路线，适合大众刚需行业。多元化扩张战略：分为相关多元化（贴合主业延伸，风险低）和无关多元化（跨界陌生赛道，风险极高），多数企业失败均源于盲目无关多元化。三. 验匹配，验证战略与企业禀赋是否相配好战略一定是力所能及的战略，而非空中楼阁。重点校验三点：资源匹配：企业的资金、技术、渠道、人才是否支撑战略落地？小企业盲目布局重资产赛道，必然失败。优势匹配：战略是否依托企业原有核心竞争力？放弃自身优势跨界，大概率跑偏。风险匹配：战略扩张节奏是否匹配企业抗风险能力？景气周期激进扩张、下行周期不收缩，极易爆雷。四. 核落地，用财务数据验证战略执行真伪这是投资分析的核心：不听企业说什么战略，只看财报做了什么动作，实现定性战略与定量数据交叉验证。主要的验证指标有：渠道战略：承诺发力零售，就看零售营收占比、渠道费用率是否提升，工程渠道占比是否下降。研发战略：承诺技术创新，就看研发费用率、专利数量、新品营收占比是否持续提升。扩张战略：承诺稳健经营，就看资产负债率、应收账款、存货增速是否可控。盈利战略：追求高质量增长，就看净利率、现金流、毛利率是否稳步优化，而非单纯营收扩张。五. 判持续性，评估战略壁垒与长期价值短期落地不代表长期值钱，最后一步判断战略能否构筑可持续的护城河：战略是否可复制：竞争对手能否轻易模仿？茅台的品牌聚焦战略、苹果的生态战略，均难以复制。是否持续加宽壁垒：战略落地后，市场份额、毛利率、用户粘性、品牌力是否持续提升？是否适配长期趋势：未来3-5年行业变化下，战略是否依然有效？是否存在被颠覆风险？案例下面将用海天味业来进行具体的战略分析首先判断海天味业的战略是否符合行业发展的。海天主营酱油、蚝油、酱料等餐饮调味品，属于刚需必选消费赛道。从行业趋势来看，行业整体从「增量扩张」进入「存量竞争、集中度提升」阶段，行业核心逻辑为：中小杂牌出清、头部品牌依托渠道与品质抢占市场、行业稳健低速增长，无爆发性增长，但具备极强的抗周期属性。政策端支持消费品制造业规范化、品牌化发展，无限制性政策；消费端，餐饮连锁化、家庭消费品质升级是长期趋势。战略结论：海天长期坚持「深耕调味品主业、推进渠道下沉、品类延伸」的战略，完全贴合行业存量集中、品牌升级的大趋势，不属于逆势扩张。1. 定赛道：校验战略是否贴合行业趋势（外部校验）海天主营酱油、蚝油、酱料等餐饮调味品，属于刚需必选消费赛道。从行业趋势来看，行业整体从「增量扩张」进入「存量竞争、集中度提升」阶段，行业核心逻辑为：中小杂牌出清、头部品牌依托渠道与品质抢占市场、行业稳健低速增长，无爆发性增长，但具备极强的抗周期属性。政策端支持消费品制造业规范化、品牌化发展，无限制性政策；消费端，餐饮连锁化、家庭消费品质升级是长期趋势。战略结论：海天长期坚持「深耕调味品主业、推进渠道下沉、品类延伸」的战略，完全贴合行业存量集中、品牌升级的大趋势，不属于逆势扩张。2. 拆定位：明确企业核心战略类型对照前文四类战略，海天的战略可精准定义为：聚焦主业+成本领先+渠道差异化的组合战略。坚决不做无关多元化，长期扎根调味品赛道，拒绝跨界炒作；依托极致规模化产能、全国供应链布局，实现行业成本领先，具备定价容错空间；渠道差异化布局，同步深耕餐饮B端（核心基本盘）+家庭C端下沉市场，区别于小众品牌单一渠道的短板。整体战略稳健、清晰、无激进扩张，完全匹配消费龙头的经营特质。3. 验匹配：战略与企业自身禀赋高度适配校验资源、优势、风险三重匹配度：资源匹配：企业常年现金流充裕、资产负债率极低、无重资产压力，可持续支撑产能扩建、渠道铺设、品牌投放；优势匹配：依托几十年酿造工艺、品牌口碑、全国经销商网络，深耕调味品主业是扬长避短，而非跨界冒险；风险匹配：赛道刚需属性强、业绩波动小，企业战略始终以稳健经营为核心，不盲目加杠杆、不追逐热点，抗风险能力极强。核心亮点：海天的战略没有脱离自身能力圈，是典型的「力所能及、稳步深耕」的优质战略。4. 核落地：用财务数据交叉验证战略真伪（核心实操）企业年报中长期披露战略：深耕主业、优化渠道结构、丰富品类矩阵、稳健扩张。我们用核心财务、经营数据验证执行落地情况，杜绝“口头战略”：渠道战略落地：长期维持B端餐饮渠道高占比，同时持续提升下沉市场、线上渠道、家庭零售渠道覆盖率，渠道结构持续优化，单一渠道依赖风险逐步降低，与战略表述一致；品类战略落地：从单一酱油，稳步延伸至蚝油、料酒、酱料、复合调味料，新品类营收占比持续提升，实现主业范围内的相关多元化，无盲目跨界；盈利战略落地：行业竞争加剧阶段，企业始终维持稳健的毛利率、净利率，经营性现金流常年覆盖净利润，不靠赊销冲业绩，杜绝了东方雨虹式“规模虚增、质量下滑”的问题，完美落地高质量发展战略；风险管控落地：应收账款、存货周转长期稳定，无异常攀升，杠杆率维持低位，战略稳健性完全兑现。关键判断：战略话术与经营数据高度匹配，管理层知行合一，无执行跑偏、无财务修饰隐患。5. 判持续性：评估战略壁垒与长期投资价值从可复制性、壁垒加宽、长期趋势三个维度终审：战略难以复制：普通中小企业无法复刻海天的全国供应链、经销商网络、品牌心智、规模化成本优势；壁垒持续加宽：随着行业出清，头部品牌市场份额持续提升，渠道、品牌、成本壁垒逐年加固，护城河越做越厚；长期趋势有效：调味品刚需属性永久存在，消费升级、行业集中是长期趋势，未来3-5年企业稳健深耕的战略依然成立，无颠覆式风险。最终的结论：海天味业属于战略清晰、贴合赛道、能力匹配、执行落地、壁垒持续的标准优质企业。企业没有花哨的扩张故事，但战略定力极强、经营极度稳健，适合长期价值投资。同时也可通过战略判断其估值特征：稳健深耕的主业战略，决定了企业无超高成长性、但有极强确定性，只能赚稳健业绩增长的钱，无法赚题材炒作、高速扩张的钱，投资预期需要与企业战略匹配。

中国石油(601857)初步分析 基本信息公司名称：中国石油天然气股份有限公司所处行业：炼油化工核心业务：原油以及天然气的勘探、开发、输送和销售；石油化工产品的生产销售特点：化石能源的垄断国企，在国内有石油产品的定价权商业模式靠什么挣钱：核心利润来自上游原油、天然气勘探开采；炼油、成品油销售为配套板块，化工产品、管道运输为辅。护城河是什么：稀缺油气资源储备、国内大规模油田资产;国家特许油气开采、管网运营牌照壁垒;全国覆盖加油站、长输油气管道网络;全产业链一体化，对冲部分周期波动;央企能源保供战略地位，永续经营无破产风险未来5到10年分红会消失吗：不会，分红不会短期消失，但存在长期下行压力：新能源替代、低碳政策压制成品油需求，营收利润持续萎缩，若自由现金流长期走弱，存在下调分红的可能性分红历史连续多少年分红不间断: 19年持续派息近5年分红是否稳定: 近5年分红持续提升最近12个月股息率大概是多少: 5.24%分红率 (分红/净利润): 54.68%，基本维持稳定累计派现大于累计融资: 1220.90% 满足累计派现大于融资的条件盈利稳定性5 年净利润: 近5年净利润基本稳定5-10 年营业额: 营业额有衰退的趋势连续3年公司扣非净利润为正、净利润是否为正: 扣非净利润有衰退的趋势特点: 近五年净利润中枢保持平稳，但 2025 年受油价中枢下行同比下滑；营收、扣非净利润近年呈缓慢下行趋势。公司属于大宗商品强周期行业，业绩高度绑定国际油价；长期看新能源、低碳政策压制成品油需求，传统燃油业务增长见顶，整体行业进入存量缓慢衰退阶段。仅天然气、化工新材料存在小幅对冲增量，无法扭转整体下行趋势。常年净利润、扣非净利润为正，无年度亏损，盈利底盘厚实，但增长潜力枯竭。现金流经营活动现金流是否稳健: 经营活动现金流持续为正，但是最近4年持续衰退近5年营业现金流大于净利润: 经营现金流持续大于净利润连续3年自由现金流为正：自由现金流持续为正财务安全资产负债率: 最新的资产负债率为 36.06，近几年处于下降趋势；流动资产与流动负债的比: 最新年报显示1.109是否有大的风险：对于石油这种重资产企业来说，这个水平相当不错，短期无财务风险赚钱能力近3年ROE：最新净资产收益率为 10.10，赚钱能力尚可，满足我个人的10%以上标准估值与安全边际股息率: 位于历史中等偏高水平PB: 位于中等偏下区间PE: 位于中等偏低区间整体估值：整体估值处于历史中等偏低水平核心风险成品油限价机制对冲油价收益，油价大幅波动会双向挤压企业整体利润；新能源车普及、低碳政策长期压制汽油需求，营收、利润已出现连续下滑，长期存在分红下调压力；国内双碳政策持续加码，油气行业资本开支、环保合规成本逐年抬升，侵蚀利润；原油高度依赖进口，海外地缘冲突、国际能源贸易政策扰动原料供给与采购成本；传统油气储量逐年衰减，新增优质勘探资源成本持续抬升；公司需持续大额资本开支用于油田维护、低碳转型，持续消耗自由现金流。结论中国石油是国内综合油气龙头央企，拥有资源、牌照、管网多重深厚护城河，全产业链布局可小幅对冲油价周期波动。分红质量优秀，连续 19 年稳定派息，股息率 5.24% 满足个人 4% 选股底线，累计派现远超融资，短期分红确定性强；当前 PE、PB 处于历史中等偏低区间，估值存在基础性价比。但公司存在难以回避的中长期核心隐患：行业属于存量缓慢衰退赛道，新能源车、双碳政策持续压缩传统燃油业务空间，近四年营收、净利润、经营现金流连续走弱；业绩高度绑定国际油价，波动幅度大；长期大额环保与转型资本开支持续消耗现金流，未来存在分红下调的潜在风险。目前石油化工属于衰退行业，虽然中石油属于其中的龙头企业，但是对我追求长期稳定的分红来说，衰退具有很大的未知风险，所以不考虑将来投资中石油。

福耀玻璃(600660)初步分析 基本信息公司名称：福耀玻璃工业集团股份有限公司所处行业：汽车零部件核心业务：汽车级浮法玻璃、各类交通工具安全玻璃的设计、生产与销售特点：在全球汽车玻璃市场占据主导地位，并在A股汽车零部件及相关板块保持领先的盈利能力。商业模式靠什么挣钱: 核心生产销售汽车玻璃、浮法玻璃赚钱护城河是什么：在汽车玻璃行业具有垄断的特征，在全球有30%左右的市场占有率，与各大汽车品牌建立了稳定的供应关系；在汽车玻璃行业具有极强的技术能力，特别是最近研发出的HUD抬头显示玻璃；玻璃运输具有易碎、体积大、成本高的特点，福耀在全球汽车生产线都有工厂，能就近服务汽车产线未来5到10年分红会消失吗：不会，福耀目前与主要汽车品牌建立了稳定的供应关系，利润来源有保障；但是汽车行业为周期性行业，未来汽车行业不景气时会压制公司利润和潜在分红。分红历史连续多少年分红不间断: 17年持续派息近5年分红是否稳定: 近5年分红连续提升最近12个月股息率大概是多少: 4.16%分红率 (分红/净利润): 58.85%，最近几年略有降低累计派现大于累计融资: 4451.78% 满足累计派现大于融资的条件盈利稳定性5 年净利润: 近5年净利润持续提升5-10 年营业额: 早期营业额趋于稳定且缓慢提升，最近几年营业额持续增长连续3年公司扣非净利润为正、净利润是否为正: 净利润、扣非净利润持续增加特点: 净利润整体向上，受益于新能源车型配套增量；但公司深度绑定汽车整车行业，具备明显周期属性。行业下行周期会出现营收、利润阶段性下滑，不存在长期单向高速增长；中长期新能源汽车渗透带来稳定增量，但增长存在周期波动。现金流经营活动现金流是否稳健: 经营活动现金流持续为正，且最近5年大幅增长近5年营业现金流大于净利润: 经营现金流持续大于净利润连续3年自由现金流为正：自由现金流持续为正财务安全资产负债率: 在40%以上，且有抬头的迹象，汽车零部件重资产属性，40% 区间属于行业中等水平流动资产与流动负债的比: 最新年报显示1.53。是否有大的风险：无即刻债务暴雷风险，债务处于安全范围内，不会对正常经营造成影响赚钱能力近3年ROE：近3年ROE快速增长，最新的数据是25.56%估值与安全边际股息率: 位于历史偏高水平PB: 位于中等偏下区间PE: 位于中等偏低区间整体估值：整体估值处于历史偏低水平核心风险强周期绑定整车：国内 / 海外汽车销量下行，直接减少玻璃配套订单，压制营收利润；海外地缘、贸易壁垒风险：海外建厂关税、地缘冲突、当地产业政策扰动海外产能盈利；行业价格竞争：整车厂持续压减零部件采购价格，压缩产品毛利率；新技术迭代投入大额资本开支，短期消耗现金流。结论福耀玻璃作为汽车玻璃行业的绝对龙头，拥有庞大的市场占有率，也是国内出海比较成功的企业。综上福耀玻璃是比较优秀的可投资标的。目前估值处于偏低的水平。也能注重股东回报，同时分红的股息率大于4%，满足我个人的标准。短板在于公司具备强汽车周期属性，业绩跟随整车销量波动，海外业务存在地缘政策扰动风险，负债率小幅抬升需要持续跟踪。综合匹配自身长期高股息持有体系，可纳入股票池观察，具备分批配置价值。综合匹配自身长期高股息持有体系，可纳入股票池观察，具备分批配置价值

PDF标准详解(六)——线与线型 首先距离上一篇PDF标准详解已经过去了一年多的时间了，之前断更主要是因为我当初迷上了配置Emacs，想学习Emacs的相关内容。最近Emacs的内容更新完了，现在我想有始有终，继续更新关于pdf的文章。很遗憾我现在已经不干与pdf相关的工作，我被分配到去搞流式文档的排版去了。已经很长时间没有研究pdf标准相关的内容了，关于pdf的一些详细细节我可能也不太了解，只能写一些我当初研究阅读过的一个大概。前言言归正传，我们继续pdf标准之旅；在前面的系列中，我们大概了解pdf由页面组成，而页面由各种绘图状态来控制。我们可以使用绘图状态在各个坐标位置绘制各种图形并进入图形控制状态，图形绘制完成之后通过一些操作符回到页面状态。pdf的渲染是一个不断进入各种状态，并且回退到页面状态。很像一个状态机或者更通俗的说像一个函数调用，在函数内部进行各种操作，函数退出之后堆栈恢复到主函数的状态。我认为理解上一篇中给出的图形十分重要，它展示了pdf的分析框架。后面我们的内容就是针对整个框架完善其中的每一个边边角角。本节我们进入PathObj 路径对象的一个子部分，关于直线线条路径的描述我觉PathObj 是很形象的一个描述，我们想象一下在野外爬山或者旅游，我们会形成一个行走的路线，每个街角怎么走，怎么停。最终我们有可能会在一些地图APP上形成一个路径图。PathObj也是类似的，我们规定了从哪个坐标开始，到哪个坐标走直线，到哪个坐标走曲线。最终pdf解析器和渲染程序会根据我们指定的路径绘制一个图形。直线在上一章，我们说了如何画一条直线，总体上就是先定义一个起点，然后通过 m(moveTo) 将画笔移动到这个起点，然后给出下一个点的坐标，并且跟上 l (LineTo)，最后用 s，显示出来，例如下面的一个例子3 0 obj % 页面内容流 << >> stream % 流的开始 400 400 m 100 100 l 800 400 l s endstream % 流结束 endobj本篇我们将以这个例子为基础，介绍关于线条的基本属性线宽线宽的操作为m，它的定义是“从路径的垂直距离，在用户空间，是小于或等于一半行宽的所有点”。这句话听起来很拗口，但是实际上你可以想象这样一个场景，我们在使用钢笔或者圆珠笔写字画画时，假设笔尖出墨是往两边均匀的出墨，那么笔在纸上划过时笔尖到笔迹某一个点的垂直距离就是线宽我们可以创造这么一个pdf来说明这个问题4 0 obj << >> stream % 流的开始 0.5 0.5 0.5 RG 20 w 100 100 m 200 200 l 400 100 l S 1 w 0 1 0 RG 100 100 m 200 200 l 400 100 l S endstream % 流结束 endobj 它的效果如下：我们可以将绿色部分当作笔真实走过的轨迹，而灰色部分则是笔的墨水往两边扩散的结果。这里定义的20线宽是线的边缘到绿色部分的垂直距离注意这里线宽定义的是实际线条宽度的一半。它的单位是一个非负的数字，如果我们采用设置线宽为0，那么此时的真实宽度是一个像素点。线帽它的英文是 line cap，它用来控制一条线在起点和终点（也就是没有和其他线条相交的开放端点）的边缘形状。它使用J来设置，它主要有三种样式0 J : 平头线帽，线条在端点处直接平切，不多出任何部分1 J : 圆头线帽，以线宽为半径，以起点或者终点为圆心画一个半圆2 J : 方头线帽，在起点或者终点位置多延伸出线宽一半的长度形成一个正方形的结尾。下面是我将上述的pdf线条改成了圆头线帽的样式，具体的其他类型读者可以自行修改观察4 0 obj << >> stream % 流的开始 0.5 0.5 0.5 RG 1 J 20 w 100 100 m 200 200 l 400 100 l S 0 J 1 w 0 1 0 RG 100 100 m 200 200 l 400 100 l S endstream % 流结束 endobj它的效果如下:线连接样式Line Join Style，线的连接样式是线相交或者接头处的样式，与上面的线帽类似，它使用j来作为操作符，它也是有三种样式0 j : 尖角连接，两条边的外侧直接延伸并相交，形成一个尖锐的角。这也是 PDF 的默认样式。1 j : 圆角连接，在转角处以一个圆弧进行平滑过渡，看起来比较柔和。2 j : 平角连接，把尖角直接“切掉”，在转角处形成一个平整的切面。下面我们看一个平角连接的例子，其余样式如果读者有兴趣可以自行修改查看4 0 obj << >> stream % 流的开始 0.5 0.5 0.5 RG %设置RGB颜色 1 J 2 j 20 w 100 100 m 200 200 l 400 100 l S 0 J 1 w 0 1 0 RG 100 100 m 200 200 l 400 100 l S endstream % 流结束 endobj它的效果如下：虚线虚线的操作符是 d 。我们可以简单的对上面的例子做一个改造，将实现改为虚线stream % 流的开始 0.5 0.5 0.5 RG 1 J 2 j 20 w [6 4] 0 d 100 100 m 200 200 l 400 100 l S 0 J 1 w [6 4] 0 d 0 1 0 RG 100 100 m 200 200 l 400 100 l S endstream % 流结束它的效果如下:从上面看，pdf的操作逻辑跟我们日常在纸张上写字画画一样，我们先选画笔的颜色、画笔的类型(这里是虚线型的画笔)、最后按照指定的轨迹(path) 来画图。默认的画笔是直线类型的。虚线的语法结构为：[线段长度 空白长度 ...] 相位 d对于上面的例子，我们需要解释两个问题：首先这个语法结构中的线段长度、空白长度以及相位都是什么意思为什么都是例子中都是虚线但是实际显示时为什么只有一条虚线我们先来解释第一个问题：我们假设在一个一维的线段中有一个原始坐标为0，坐标单位为pdf单位的向右无限延长的坐标系(往哪个方向延长实际上取决于我们的path)。每个坐标单位是一段的连续的区域，例如1 表示从原点到1单位的这个区间, 3表示从2到3单位的这个区间再想象一下，有一个存储了哪些区域有空白，哪些区域有线的列表。列表中存在数字的区域就有线。否则就没有线根据这个描述，我们可以推导出 [3, 5] d 最终得到的数字列表为: [0, 1, 2, 8, 9, 10, 16, 17, 18, ...]而相位则表示，从哪个区域块开始，如果是1相位，那么我们的列表就要在上述基础上舍弃一个元素，最终得到[1, 2, 8, 9, 10, 16, 17, 18, ...]如果我们按照[3,5] 这个数组来操作虚线，在不同相位下得到的结果如下:了解了这个问题，我们再来看上述的第二个问题？为什么上面的例子我们只看到了一条虚线。因为上面我们开启了线帽，线帽会往左右两边进行延长，各延长一半的线宽。对于上面的例子，如果线宽是20，那么左右两边各延长10，但是我们给的空白区间只有4，所以延长的线帽部分会覆盖空白区域导致看起来是一条实线。而线宽为1的那条线左右两边只延长0.5，所以仍然有空白区间显示成虚线。各位读者可以尝试去掉线帽，再次查看效果。利用上面的知识，我们再来分析一个相对复杂的虚线:stream % 流的开始 0.5 0.5 0.5 RG 20 w [1 2 5 7 8 1 4 5 12 4 5] 0 d 100 100 m 400 100 l S endstream % 流结束首先我们注意到，它里面的数字个数是奇数，无法凑成两两一对，对于这种情况，pdf会在后面将前面的所有数字再重新循环一遍也就是最终变成了[1 2 5 7 8 1 4 5 12 4 5 1 2 5 7 8 1 4 5 12 4 5]我们可以每两个一组计算哪些区域有内容、哪些区域是空白的，最后将所有结果组合起来。对于第一组: 第一个区域有内容，第二个、第三个是空白对于第二组: 第4个区域到第8个区域有内容，而从第9个到第15个区域是空白再往后就是后面的8个区域有内容、而1个区域是空白后面的就依次类推。最终形成了一个类似条形码的东西。各位读者可以自行查看效果，不过不同的pdf阅读器可能看到的效果不太一样，主要的区别在于阅读器是否会进行上述将数组中的数组重复一遍再解析。总结本文到此就结束了，本次介绍了一些关于线型的定义，包括线帽、线宽、线连接样式和虚线的定义。他们分别使用: J、w、j 、d 来定义。

读《just for fun》 最近1周读完了 《just for fun》 这本书。本书是Linux操作系统的作者 linus 的个人自传，书中没有什么技术术语和很深的技术描述，书中的语言轻松幽默，读起来还是很有趣很轻松的。书中的linus 自己是极度真诚的，比如说他提到自己因为鼻子大所以带了眼镜这样能显得鼻子小，这是我完全没有想到的，我一直以为他是沉迷编程把眼睛搞近视了(书中没有提到他是不是真的近视)。书中linus 经常提到他除了编程似乎是一个不记事的傻瓜，很多事情都需要他的妻子帮忙提醒。我觉得这可能是天才的通病，他们总是将个人宝贵的精力留在了最需要的地方。他父母养育他的方式很简单，他的母亲曾经说过，养育他十分简单，只需要把他丢入到一间有计算机的房子然后定时投喂意大利通心粉就好了。看到这里，我在想我现在作为孩子的父亲未来会不会也这么简单的养育我的孩子？放任她做自己的事，只提供基础的物质保证？在她沉浸在自己的世界和事业中时给予支持保持尊重。有在微软工作的朋友告诉他，微软将他的头像作为飞镖的靶子，他幽默的表示“我的大鼻子一定很容易射中”linus 也描述了他实现Linux的一些心路历程：首先他并没有在一开始就打算做一个操作系统，他开始仅仅希望做一个好的终端程序。只是在完善终端程序时顺便做了文件系统、输入输出设备的控制，当他意识到这其实可以是一个全新的操作系统的时候他才开始考虑实现一整套 posix 标准。linux 原生就是模块化的，符合Unix设计哲学的。每个模块只负责最重要最核心的功能，靠各个模块的组合来完成复杂的工作。在成功发布最初版本之后，Linus 也是决定开放源代码，他最初仅仅希望自己的劳动成果不被非法窃取，他只是希望能让世界上的其他黑客看到他的工作成果。并且希望吸引其他工程师来进行系统的完善，只是希望其他人来免费为自己打工。但是因为一些原因，Linux的版权和最终决定还是掌握在他的手里。但是这正好符合开源的基本宗旨：各尽所能，各取所需。书中有一些篇幅来描述Linus自己的人生观、金钱观等等：他个人活的比较洒脱，在成名之后拒绝包括苹果等一众科技公司做操作系统的邀请，仅仅以为他认为从技术层面上，他们的方案与自己的理念不合，是一种垃圾。同时他认为开源的作者不一定需要时时刻刻投入到开源中，书中他的原话是“我只是开放了源代码，又不是开放了自己”。开源软件的作者也好，开源软件的使用者也是，需要明白开源并不代表要满足用户的所有期待，开源并不意味着可以不劳而获。linus 自己并不富裕，但是他对金钱一直持有一种豁达的态度。如果不是red hat 和其他使用Linux 的商业共公司给他的股票期权，可能他还是与我们普通打工仔一样为钱所累。linus 对开源的态度持开放程度，他并不认为开源软件的商业化是邪恶的。他反对更严格的GPL3 协议，认为这是病态的开源宗教，所以Linux系统仍然采用相对宽泛的gpl协议。linus自己认为人生底层的追求是温饱和繁衍、再上一层就是社会稳定的秩序，最上层的就是自我追求和快乐。就像书名 《just for jun》。linus自身就是洒脱、自由、追求快乐的人

中国移动(600941)——初步分析 基本信息公司名称： 中国移动有限公司所处行业：通信——电信运营商核心业务：主营移动通信、宽带固网、政企算力、数据中心、数字化平台服务等，是国内算力网络与公共通信基建核心运营商。特点：国内三大运营商绝对龙头，用户基数、营收、利润规模行业第一；属于国家刚需基建行业，具备天然垄断属性，是所有互联网、数字化、AI产业的底层基础设施，经营极稳。商业模式靠什么挣钱：核心收入来自手机流量、语音、家庭宽带等个人基础通信业务；增量来自政企算力、IDC数据中心、数字化解决方案、智慧平台增值业务。护城河是什么：国内仅三张基础电信牌照，无新进入者，行业格局永久稳定；基站、光缆、算力网络重资产投入极高，完全无法复刻；个人上网、企业办公、AI算力、数字经济均依赖通信网络，属于国民刚需基建；用户体量超大，边际成本极低，现金流源源不断。未来5到10年分红会消失吗: 运营商是数字经济基建、卖铲子生意。互联网越卷、AI越发展、数字化越普及，网络与算力需求越刚性，公司收入越稳。5G、算力、6G迭代只会加固壁垒，不会颠覆行业，分红永续性极强。分红历史连续多少年分红不间断: 20+年持续派息近5年分红是否稳定: 近5年分红连续提升最近12个月股息率大概是多少: 5.13%分红率 (分红/净利润): 70% 以上，且逐年提升累计派现大于累计融资: 871.22% 满足累计派现大于融资的条件盈利稳定性5 年净利润: 近5年营收、净利润整体稳步抬升，近两年增速放缓、进入稳利润平台期5-10 年营业额: 最近5年持续提升，但是近2年增速放缓连续3年公司扣非净利润为正、净利润是否为正: 扣非净利润持续为正,盈利底盘扎实，且略有增长特点：行业已完全成熟，个人用户增长见顶，未来无高速增长，但依托庞大存量用户+算力新业务，可长期维持稳定利润底盘，属于稳存量、微增量的优质永续资产现金流经营活动现金流是否稳健: 经营活动的现金流近几年不稳定且有下降，但是仍然远大于净利润近5年营业现金流大于净利润: 经营活动的现金流大于净利润，利润现金含量充足连续3年自由现金流为正：自由现金流持续为正财务安全资产负债率: 稳定在32%、33%左右流动资产与流动负债的比: 0.8 左右，属于安全区间是否有大的风险：无即刻债务暴雷风险，债务处于安全范围内，不会对正常经营造成影响赚钱能力近3年ROE：维持在10%左右估值与安全边际股息率: 位于历史偏高水平PB: 位于中等偏下区间PE: 位于中等偏低区间整体估值：整体估值处于历史合理偏低水平核心风险政策性限价风险：通信、宽带属于民生基建，国家会持续压降资费，压制毛利率上行空间；资本开支压力：5G迭代、算力中心建设持续需要大额投入，长期消耗自由现金流；成长性缺失：用户饱和、传统业务见顶，未来只能赚分红钱，难赚业绩增长、估值爆发钱。结论中国移动作为国内通信行业绝对龙头，拥有国家级牌照垄断与底层网络基建壁垒，属于数字经济、AI产业的刚需底层基础设施，商业模式永续性极强。公司财务极度稳健、低负债、现金流充沛、盈利扎实，上市以来长期连续分红，近五年分红持续提升，股息率5.13%远超个人4%选股标准，累计派现大幅超融资，股东回报质量优秀。行业已进入成熟期，传统用户增长见顶，整体无高速成长空间，但存量盈利底盘稳固，叠加算力新业务稳步增量，未来可长期维持稳定经营与高分红。当前估值处于历史合理偏低区间，安全边际充足。移动没有大的风险，当前股息率大于本人4%的标准可以考虑买入

读《从0开始学价值投资》 本书真的就是如名称所说，从0开始了解价值投资的入门书籍。本书从财务指标、量化投资的角度对投资小白描述了价值投资理论中的好公司、好价格。财务指标上，可以分为偿债能力、运营能力、盈利能力、杜邦分析以及如何配置资产和最后买入时要考虑安全边际通过偿债能力考核企业资产负债率(总资产与总负债的比值)：这条考察如果企业破产，企业的资产能否覆盖债务优质消费 / 轻资产企业＜50%；制造行业＜60%；常年高于 70% 直接剔除流动比率(流动资产与流动负债的比值)：这条主要考察，公司的短期能快速变现的资产能否覆盖短期债务≥1.5 为健康，＜1 存在短期偿债危机速动比例(流动资产 - 存货) / 流动负债:上面的流动比例包含了存货，如果遇到紧急情况需要变卖存货还债，存货是不可能按它自身的价值售卖的，肯定会打骨折甩卖。所以本指标在上面的基础上剔除了存货≥1，为标准现金比例:货币资金 ÷ 流动负债在极端经营情况下下，仅仅靠现金就能覆盖短期欠款标准为: ≥0.25产权比例总负债 ÷ 所有者权益标准 ＜1通过盈利能力考核企业毛利率：(营业收入 - 营业成本)÷ 营业收入书中标准：持续＞30% 代表产品有定价权、品牌 / 技术护城河；逐年持续下滑警惕竞争恶化净利率归母净利润 ÷ 营业收入消费龙头稳定＞10%，反映全链条费用管控能力ROA 总资产收益率净利润 ÷ 平均总资产 (平均总资产=期初总资产和期末总资产的平均值)连续多年＞8%，衡量全部资产的整体盈利效率，规避靠高杠杆虚增利润的企业ROE 净资产收益率归母净利润 ÷ 平均净资产书中硬性标准：连续 3–5 年每年≥15%，波动幅度越小越好；仅靠加杠杆拉高 ROE 的公司不认定为好公司书中定位：衡量股东自有资本回报，巴菲特价值投资核心标尺扣非净利润、扣非净利率剔除政府补贴、变卖资产、投资收益等一次性收益，只看主营业务真实利润，规避 “纸面盈利”通过营运效率考核企业应收账款周转率营业收入 ÷ 平均应收账款高于行业均值、逐年稳定提升；持续下降代表货卖出去收不回钱，赊销风险上升存货周转率营业成本 ÷ 平均存货稳定走高，存货不积压；周转率骤降 = 产品滞销、存货减值风险总资产周转率营业收入 ÷ 平均总资产越高代表资产利用效率强，同等资产能创造更多营收通过现金流考核企业经营活动的现金流净额：要求经营现金流持续大于净利润，考核企业的利润是通过赊账或者财务造假的来的，利润需要持续反应到现金流中自由现金流自由现金流 = 经营现金流净额 - 维持性资本开支不同的公司维持性资本开支不同，如何确定维持性资本开支主要靠自身对企业经营的了解。简单处理的话可以等于购买固定资产、厂房等的投资现金流持续自由现金流为正，考核企业自身是否有持续造血能力。只有自由现金流为正，企业才能进行股份回购、分红等造福股东的事经营现金流/净利润比值书中阈值：＞1.2 为优秀盈利质量，＜0.8 为利润注水预警杜邦分析有了上面的筛选标准，我们可以淘汰那些不符合要求的垃圾公司，但是我们仍然无法从剩下的公司中区分平庸的公司和优秀的公司。我们可以针对ROE进行拆解，利用杜邦分析法来区分平庸的公司和优秀的公司ROE = 净利润率 × 资产周转率 × 权益乘数净利润率 = 净利润/营业收入资产周转率 = 营业收入/平均总资产权益乘数 = 平均总资产/平均股东权益；根据资产负债表的恒等式(资产=负债+股东权益)，该公式可以变化为: 1 ÷ (1 - 资产负债率)它们分别用来衡量：每一元营收能转化为多少的净利润；每一元的总资产能转化为多少的营收；股东每一元的投入能转换成多少资产。ROE的升高应该靠提升净利润率和资产周转率，需要警惕借钱提高ROE的企业。负债增加会导致权益乘数曾佳佳也会推高ROE。安全边际筛选出来了好公司，应该以好的价格进行购买。我们应该以远低于估值的价格购买公司的股票，买入价格与估值之间的差价就是我们的安全边际。安全边际能保证即使我们分析错误，买入了烂公司也不至于亏损严重。书中给出的指标也是常用的估值指标:PE-TTM 滚动市盈率：对比自身历史分位、行业均值 。格雷厄姆给出的标准是当前市盈率小于25倍或者近5年平均市盈率小于20倍PB 市净率：重资产、金融行业重点参考。PEG 市盈率相对盈利增长比率：成长股估值标尺，PEG＜1 具备安全边际总结我个人认为，本书从详细程度上来讲不如《聪明的投资者》，本书中的所有知识几乎全部来自《聪明的投资者》，本书算是它的基础入门版本或者说是作者对该书的阅读笔记。真正要了解价值投资、学习价值投资，《聪明的投资者》是我们绕不过去的坎。但是《聪明的投资者》这本书本身也并不难读